M&A – Entscheidungen 2025

Die für Asset Deals mit Personengesellschaften bedeutsamste Entscheidung des Jahres betrifft das Zustimmungserfordernis bei der Übertragung des ganzen Gesellschaftsvermögens. Der Bundesgerichtshof hat entschieden, dass § 179a AktG auf eine Kommanditgesellschaft – auch auf eine aktienähnlich strukturierte Publikums-KG und unabhängig von ihrer inneren Ausgestaltung – nicht entsprechend anwendbar ist (BGH, Urt. v. 8.7.2025 – II ZR 137/23; Ergänzung zu BGH, Urt. v. 15.2.2022 – II ZR 235/20, BGHZ 232, 375).

Der Senat begründet dies unter anderem damit, dass sich der Kommanditist dem Gesellschaftsvertrag mit seinem Beitritt bewusst unterwirft und daher keinen § 179a AktG vergleichbaren Schutz erwarten kann. Vor allem aber würde eine Analogie den Grundsatz der Unbeschränkbarkeit der Vertretungsmacht im Außenverhältnis (§ 124 Abs. 4 HGB) gefährden: Der Vertragspartner einer KG kann wegen der eingeschränkten Bilanzpublizität von Personengesellschaften regelmäßig nicht zuverlässig beurteilen, ob ein Gesamtvermögensgeschäft vorliegt; müsste er zusätzlich die Struktur der Gesellschaft prüfen, wäre das eine übermäßige Belastung des Rechtsverkehrs. Eine planwidrige Regelungslücke besteht nicht.

Für die Praxis schafft das Urteil erhebliche Transaktionssicherheit bei Asset Deals mit KG-Verkäufern, wie sie im Mittelstand verbreitet sind. Enthält der Gesellschaftsvertrag eine Mehrheitsklausel, lässt sich ein Gesamtvermögensgeschäft grundsätzlich mit der vorgesehenen Mehrheit beschließen; ein zusätzliches Quorum aus einer Analogie zu § 179a AktG ist nicht erforderlich. Gleichwohl sollten die Kompetenzordnung des Gesellschaftsvertrags sorgfältig geprüft und Beschlussquoren klar geregelt werden, denn enumerative qualifizierte Mehrheitserfordernisse sind abschließend und werden nicht erweiternd auf wirtschaftlich vergleichbare Gegenstände ausgelegt. Zu beachten bleibt die im Ausgangspunkt weiter umstrittene Einordnung des Gesamtvermögensgeschäfts als außergewöhnliche Geschäftsführungsmaßnahme oder als Grundlagengeschäft; im Zweifel empfiehlt sich ein dokumentierter Zustimmungsbeschluss. Für GmbH und AG gelten die jeweils eigenen Regeln unverändert fort.

Für die Zeichnung von Transaktionsdokumenten praktisch bedeutsam ist die Klarstellung des Bundesgerichtshofs zur Vertretung der GmbH. Gibt ein Geschäftsführer auf dem Geschäftspapier der Gesellschaft eine Erklärung ab, die auf deren Vertragsbeziehungen wirken soll, wirkt sie für und gegen die GmbH auch dann, wenn der Zusatz „Geschäftsführer“ fehlt; maßgeblich ist der objektive Empfängerhorizont (BGH, Urt. v. 18.3.2025 – II ZR 77/24). Im Ausgangsfall hatte ein Geschäftsführer eine Kündigung auf dem Briefbogen der GmbH ohne Funktionszusatz erklärt; der Gegner wandte ein, es sei nicht im Namen der Gesellschaft gehandelt worden.

Für M&A-Prozesse betrifft das die Zeichnung von Kaufverträgen, Nebenvereinbarungen und Vollzugserklärungen sowie transaktionsbegleitende Kündigungen. Das Urteil ist ein Auffangnetz, keine Einladung zur Nachlässigkeit: Vertretungsverhältnisse sollten weiterhin klar ausgewiesen (Firmenzeichnung mit Funktionszusatz) und Vertretungsnachweise – Handelsregisterauszug, Gesellschafterbeschlüsse, Vollmachten – sauber geführt werden. Bleibt der Bezug zur Gesellschaft im Einzelfall unklar, ist die Zurechnung eine Auslegungsfrage und damit prozessual angreifbar.

Wer in Fonds- oder Publikumsstrukturen Anteile aufbauen will, braucht Zugang zu den Mitgesellschaftern. Der Bundesgerichtshof hat bestätigt, dass das Auskunftsbegehren eines Gesellschafters nach Namen, Anschriften und Beteiligungshöhen der Mitgesellschafter keinen Rechtsmissbrauch darstellt, auch wenn es dem Ziel dient, diesen Kaufangebote für ihre Anteile zu unterbreiten; die Datenschutz-Grundverordnung steht dem nicht entgegen (BGH, Beschl. v. 18.3.2025 – II ZB 7/24; Festhaltung an BGH, Beschl. v. 24.10.2023 – II ZB 3/23).

Die Entscheidung erleichtert den Beteiligungsaufbau und Take-private-Ansätze in Publikums-KG und vergleichbaren Vehikeln. Der datenschutzrechtliche Befund ist zugleich zu präzisieren: Die Datennutzung ist zweckgebunden zulässig, eine Verwendung über die Ansprache mit Kaufangeboten hinaus – etwa für sonstiges Marketing – bleibt riskant. Eine individuelle Missbrauchskontrolle im Einzelfall ist damit nicht ausgeschlossen; sie setzt aber konkrete Anhaltspunkte voraus.

Das Bundesarbeitsgericht hat seine Rechtsprechung zu virtuellen Optionsprogrammen (VSOP) grundlegend geändert. Eine AGB-Klausel, nach der bereits „gevestete“ – also erdiente – virtuelle Optionen bei Eigenkündigung sofort verfallen oder nach Beendigung des Arbeitsverhältnisses schneller verfallen, als sie innerhalb der Vesting-Periode verdient wurden, benachteiligt den Berechtigten unangemessen und ist unwirksam (BAG, Urt. v. 19.3.2025 – 10 AZR 67/24). Tragender Gedanke ist, dass gevestete Optionen auch eine Gegenleistung für erbrachte Arbeit darstellen; eine geltungserhaltende Reduktion unwirksamer Klauseln findet nicht statt.

Die Bedeutung für Startups und Portfoliogesellschaften ist erheblich, weil ein Verfall gevesteter Anteile allein wegen Eigenkündigung nach den gängigen Programmbedingungen nicht mehr zulässig ist und die verbreitete Bad-Leaver-Systematik insoweit hinfällig wird. Programme sollten überarbeitet werden, insbesondere hinsichtlich der Trennung von gevesteten und nicht gevesteten Rechten sowie der zulässigen Verfallgründe. Offen bleibt nach der bislang vor allem über die Pressemitteilung bekannten Linie, ob ein Verfall auch dann unzulässig ist, wenn er an einen wichtigen (verhaltensbedingten) Grund anknüpft; die vollständigen Urteilsgründe sind hierfür maßgeblich. Für Transaktionen ist die Entscheidung doppelt relevant: in der Due Diligence bestehender Beteiligungsprogramme und bei der Kalkulation der Exit-Erlösverteilung sowie der hierauf bezogenen Garantien.

In dieselbe Richtung weist eine zweite Entscheidung des Bundesarbeitsgerichts, die den Entgeltcharakter aktienbasierter Vergütung betont: Aktienoptionen sind bei der Berechnung der Karenzentschädigung für ein nachvertragliches Wettbewerbsverbot zu berücksichtigen (BAG, Urt. v. 27.3.2025 – 8 AZR 63/24). Damit steigen die Kosten von Wettbewerbsverboten gegenüber optionsberechtigten Führungskräften spürbar.

Für Transaktionen ist das bei der Kalkulation von Retention- und Non-Compete-Paketen und bei Verkäufer-Wettbewerbsverboten einzupreisen. In der Gestaltung sollten die einzubeziehenden Vergütungsbestandteile und die Berechnungsgrundlage der Karenzentschädigung ausdrücklich und nachvollziehbar geregelt werden, um spätere Streitigkeiten über die Bemessungsbasis zu vermeiden.

Das Kammergericht Berlin hat im einstweiligen Verfügungsverfahren eine markttypische Bad-Leaver-Gestaltung beanstandet. Eine Klausel in einem Shareholder Agreement, nach der die wirksame Abberufung eines Founders als Gesellschafter-Geschäftsführer zeitlich unbefristet und ohne weitere Abwägung den Verlust seiner – mittelbar über ein Founder-Vehikel gehaltenen – Geschäftsanteile bewirken soll, dürfte unwirksam sein (KG Berlin, Urt. v. 19.5.2025 – 2 U 15/25). Im Fall war der mit 20 % beteiligte Gründer wegen behaupteter vorsätzlicher Pflichtverletzungen abberufen worden; die Bad-Leaver-Call-Option sah eine Übertragung der Anteile zum symbolischen Preis von 1,00 Euro vor, obwohl der Senat den Wert auf rund 1,5 Mio. Euro schätzte.

Der Verlust der Gesellschafterstellung ist danach ultima ratio; erforderlich sind eine Verhältnismäßigkeitsprüfung und eine Einzelfallabwägung, und die zur Rechtfertigung vorgebrachten Verstöße müssen konkret dargelegt werden – pauschale Behauptungen oder interne Gutachten ohne Tatsachengrundlage genügen im Eilverfahren nicht. Für die Gestaltung von Founder- und Manager-Vesting in Venture-Capital- und Private-Equity-Strukturen ist das ein Warnschuss: Leaver-Regelungen sollten differenzieren (Kündigung, Verwarnung, Stimmrechtssperre statt sofortiger Entziehung) und schwerwiegendes Verhalten belastbar definieren. Einzuordnen ist die Tragweite allerdings mit Zurückhaltung – es handelt sich um eine Eilentscheidung, keine höchstrichterliche Klärung; die maßgeblichen Wertungen hat der Bundesgerichtshof inzwischen fortentwickelt (dazu der Ausblick unten).

Für Gesellschafterkonflikte nach dem Closing ist eine Entscheidung des OLG Brandenburg von Interesse. In der zweigliedrigen GmbH kann ein Gesellschafter Ansprüche der Gesellschaft nicht im eigenen Namen (actio pro socio) geltend machen, wenn die Gesellschaft selbst klagen kann; zugleich befasst sich das Gericht mit den materiell-rechtlichen Grenzen gesellschaftsrechtlicher Wettbewerbsverbote in der Liquidationsphase (OLG Brandenburg, Urt. v. 14.5.2025 – 4 U 40/25).

Praktisch folgt daraus zweierlei: Vor der Geltendmachung von Wettbewerbsverstößen ist die Aktivlegitimation sorgfältig zu prüfen, und die Reichweite gesellschaftsrechtlicher Wettbewerbsverbote nach Trennung oder Auflösung ist nicht unbegrenzt. Für Beteiligungs- und Gesellschaftervereinbarungen empfiehlt sich, Zuständigkeiten für die Rechtsverfolgung und die Dauer von Wettbewerbsverboten ausdrücklich zu regeln.

Im Public M&A hat das OLG Karlsruhe im Spruchverfahren zur ehemaligen ACTRIS AG die Diskussion um die maßgebliche Bewertungsgrundlage fortgeschrieben. Das Gericht bestätigte eine Barabfindung von 5,08 Euro je Aktie und stellte klar, dass bei einer Marktenge nicht der (höhere) Börsenkurs, sondern der gutachterlich ermittelte Ertragswert maßgeblich sein kann (OLG Karlsruhe, Beschl. v. 8./9.5.2025 – 12 W 21/23).

Für die Praxis bedeutet das: Ein hoher Börsenkurs ist beim Squeeze-out keine Garantie für eine entsprechend hohe Abfindung; liegt eine Marktenge vor, kann sich der Hauptaktionär auf den Unternehmenswert berufen. Zu beachten sind das Stichtagsprinzip und die sorgfältige Prüfung des Bewertungsgutachtens; die Wertung ist auch für den verschmelzungsrechtlichen Squeeze-out (§ 62 Abs. 5 UmwG) relevant. Zugleich bleibt die Bewertung im Spruchverfahren stark einzelfallabhängig, sodass sich ein belastbares Prozessrisiko nur nach Analyse des konkreten Gutachtens einschätzen lässt.

Die kartellrechtliche Leitentscheidung des Jahres betrifft den Umgang mit Minderheitsbeteiligungen am Wettbewerber. Die Europäische Kommission verhängte gegen Delivery Hero und Glovo eine Gesamtgeldbuße von 329 Mio. Euro (Delivery Hero rund 223 Mio. Euro, Glovo rund 106 Mio. Euro, jeweils nach Vergleichsabschlag) wegen eines mehrjährigen Kartells im Online-Lieferdienstmarkt (EU-Kommission, Beschl. v. 2.6.2025 – AT.40795). Es ist die erste Kommissionsentscheidung, die ein sogenanntes No-Poach-Abkommen ahndet.

Ausgangspunkt war eine nicht-kontrollierende Minderheitsbeteiligung, deren Shareholder Agreement zunächst eine begrenzte No-Hire-Klausel enthielt; daraus entwickelten sich ein umfassendes Abwerbeverbot, ein wettbewerbswidriger Informationsaustausch und eine Aufteilung geografischer Märkte im EWR. Der Besitz einer Beteiligung am Wettbewerber ist für sich nicht rechtswidrig; das Konzernprivileg greift jedoch mangels kontrollierender Beteiligung nicht, sodass zwischen Investor und Zielgesellschaft das Kartellverbot uneingeschränkt gilt. Für Private-Equity- und strategische Investoren mit Minderheitsbeteiligungen sowie für Joint-Venture- und SHA-Gestaltungen folgt daraus ein klarer Maßstab: No-Poach- und No-Hire-Abreden sowie ein über den Beteiligungsschutz hinausgehender Informationsaustausch sind zu vermeiden, Board-Vertreter sind einzubinden und durch Informationsbarrieren (Clean Teams, Firewalls) abzusichern. Die Kommission hat angekündigt, Minderheitsbeteiligungen verstärkt zu prüfen.

Die für die Managementbeteiligung wichtigste Klärung fiel erst kurz nach dem Berichtszeitraum und wird hier – weil sie die Beratung 2025 unmittelbar fortführt – als Ausblick dargestellt. Mit Urteil vom 10.2.2026 (II ZR 71/24) hat der Bundesgerichtshof die Maßstäbe für Leaver- bzw. Hinauskündigungsklauseln in Managementbeteiligungen präzisiert und seine Rechtsprechung zum „Managermodell“ fortentwickelt.

Der Senat bestätigt den Grundsatz, dass freie Hinauskündigungsklauseln nach § 138 BGB sittenwidrig und nichtig sind, und erteilt einer bloßen Ausübungskontrolle eine Absage. Zugleich stellt er klar, dass die für die Ausnahme des Managermodells genannten Kriterien – geringe Beteiligungshöhe, fehlende Einflussmöglichkeit, geringes wirtschaftliches Risiko sowie Anreiz- und Belohnungsfunktion – nicht kumulativ vorliegen müssen; maßgeblich ist eine Gesamtbetrachtung sämtlicher Umstände. Marktübliche Private-Equity-Strukturen mit Exit-Orientierung, Erwerb zum Verkehrswert und differenzierten Good-/Bad-Leaver-Regelungen führen danach nicht per se zur Sittenwidrigkeit. Für die Gestaltung eröffnet das – deutlich großzügiger als die Eilentscheidung des Kammergerichts aus 2025 – wieder mehr Spielraum, verlangt aber weiterhin eine stimmige Gesamtkonzeption von Zwecksetzung, Einflussrechten und Abfindungshöhe.

Das M&A-Jahr 2025 war das Jahr der Managementbeteiligung und der Vollzugssicherheit. Für die tägliche Transaktionsberatung lassen sich vier Linien ziehen: Erstens sind Asset Deals mit KG-Verkäufern sicherer geworden, wobei die Kompetenzordnung des Gesellschaftsvertrags sorgfältig zu prüfen bleibt (BGH II ZR 137/23). Zweitens müssen virtuelle Beteiligungen, Aktienoptionen und Leaver-Klauseln neu justiert werden – die BAG-Entscheidungen und das Kammergericht 2025 verengen die Gestaltung, während der Bundesgerichtshof Anfang 2026 wieder Spielraum eröffnet (BAG 10 AZR 67/24 und 8 AZR 63/24; KG 2 U 15/25; BGH II ZR 71/24). Drittens sind Minderheitsbeteiligungen kartellrechtlich diszipliniert auszuüben (Delivery Hero/Glovo). Viertens verlangt der Squeeze-out eine genaue Bewertung unter Beachtung des Stichtagsprinzips (OLG Karlsruhe 12 W 21/23).